Les marchés sont désormais pris entre deux forces opposées.
D'un côté, les dernières données américaines montrent que l'inflation reste trop élevée pour permettre à la Réserve fédérale de relâcher sa vigilance. De l'autre, les interrogations sur la rentabilité des investissements colossaux consacrés à l'intelligence artificielle fragilisent les valeurs technologiques et renforcent la demande pour les obligations souveraines.
Le résultat paraît paradoxal : les données américaines restent favorables à une politique monétaire restrictive, mais le dollar peine à en profiter durablement.
Cette divergence constitue le principal thème de marché de la séance.
USD — L'inflation protège le dollar, mais l'IA l'empêche d'accélérer
Les données américaines continuent de signaler une inflation persistante.
Après un CPI global à 3,7 % sur un an, contre 3,6 % attendu, le PPI a confirmé l'intensification des pressions sur les prix. Les prix à la production ont progressé de 1,3 % sur le mois et de 6,3 % sur un an, leur plus forte hausse annuelle depuis 2022.
Plus préoccupant encore, le PPI sous-jacent a également dépassé les attentes, ce qui montre que les tensions ne proviennent plus uniquement de l'énergie.
Les ventes au détail ont parallèlement progressé de 0,8 %, signalant que la consommation américaine conserve une certaine résistance. Cette hausse doit néanmoins être relativisée : elle provient en partie de l'augmentation des prix de l'essence, tandis que le groupe de contrôle, plus représentatif de la demande sous-jacente, n'a augmenté que de 0,1 %.
Sur le papier, cette combinaison devrait soutenir les rendements américains et le dollar : une inflation globale élevée, des pressions sous-jacentes persistantes, une consommation encore résiliente, des demandes initiales d'allocations chômage limitées à 199 000, et une activité économique toujours positive.
Pourtant, le billet vert n'a pas conservé ses gains.
Pourquoi le dollar ne capitalise-t-il pas sur les données ?
Le marché commence à douter de la rentabilité des investissements massifs réalisés dans l'intelligence artificielle.
Ces interrogations ont pesé sur plusieurs grandes capitalisations technologiques et déclenché un mouvement de vente plus large, notamment dans le secteur des semi-conducteurs. Samsung Electronics et SK Hynix ont fait partie des groupes affectés par cette réévaluation du risque.
Le problème ne vient pas seulement des montants investis. Les investisseurs se demandent désormais si les revenus futurs générés par l'IA seront suffisamment importants — et suffisamment rapides — pour justifier les dépenses colossales en infrastructures, l'endettement nécessaire à certains projets, les coûts énergétiques croissants, et les valorisations particulièrement élevées du secteur.
Cette interrogation devient encore plus importante dans un environnement de taux élevés. Plus la Fed maintient une politique restrictive, plus le coût du capital augmente et plus la valeur actuelle des bénéfices futurs diminue.
La persistance de l'inflation alimente donc un double risque : elle maintient la Fed sous pression, mais fragilise simultanément les segments de marché les plus sensibles aux taux.
La dette souveraine redevient une protection
Face aux tensions sur la technologie et à la crainte d'un resserrement monétaire prolongé, une partie des investisseurs s'est repositionnée vers les obligations souveraines américaines.
Ces achats ont fait monter le prix des Treasuries et reculer leurs rendements, ce qui a limité le soutien normalement apporté au dollar par les données d'inflation.
Il faut toutefois distinguer les différentes maturités. Les rendements courts restent soutenus par la perspective d'une nouvelle hausse de la Fed. À l'inverse, les rendements longs reculent sous l'effet de la recherche de sécurité, des inquiétudes concernant les valorisations technologiques, du risque de ralentissement futur, et de la perception que les obligations longues retrouvent de la valeur.
Cette divergence a provoqué un aplatissement d'environ 20 points de base de la courbe américaine à deux et dix ans cette semaine.
La baisse des rendements longs ne signifie donc pas que le marché considère l'inflation comme maîtrisée. Elle reflète surtout une hausse de la demande défensive et une dégradation des perspectives concernant certains actifs risqués.
Warsh maintient octobre à distance
Kevin Warsh n'a pas donné d'indication claire sur les prochaines décisions de la Fed. Le président de la banque centrale a rappelé son engagement en faveur de la stabilité des prix, mais a refusé de « préjuger » les réunions d'octobre et de décembre.
Le marché a interprété cette absence de signal comme une validation implicite des anticipations actuelles. Après son intervention, la probabilité d'une hausse en octobre est retombée d'environ 26 % à 14 %.
La réunion d'octobre reste donc ouverte en théorie, mais une pause constitue désormais le scénario largement dominant. La hausse de décembre reste, en revanche, très fortement anticipée.
Warsh a également présenté l'intelligence artificielle comme un choc de demande avant de devenir un choc d'offre. À court terme, les investissements dans l'IA soutiennent l'activité, la consommation d'énergie et la demande de capitaux. Les gains de productivité susceptibles de réduire les coûts n'apparaîtront que plus tard.
Cette séquence complique le travail de la Fed : l'IA peut être inflationniste dans un premier temps, avant de devenir désinflationniste à plus long terme.
Quelle lecture pour le dollar ?
Le dollar conserve plusieurs soutiens fondamentaux : des taux courts élevés, une économie encore résiliente, une inflation persistante, une hausse de décembre presque entièrement intégrée, et son statut de valeur refuge.
Son potentiel d'appréciation devient néanmoins plus limité tant que les rendements longs reculent et que le marché ne revalorise pas davantage le taux terminal de la Fed.
Une baisse durable du dollar nécessiterait probablement que la correction technologique devienne suffisamment profonde pour affaiblir les perspectives de croissance, entraîner les rendements courts vers le bas, remettre en cause la hausse de décembre, ou provoquer un dénouement massif des positions longues en dollar. Nous n'en sommes pas encore là.
Le paradoxe actuel est donc clair : l'inflation protège le dollar, mais la correction du risque lié à l'IA l'empêche d'accélérer.
Biais USD
Neutre — consolidation probable. Niveaux DXY : support à 101,75-101,80 ; résistance à 102,40-102,50.
EUR — L'inflation soutient la BCE, mais la France limite l'euro
L'EUR/USD bénéficie du recul des rendements américains et évolue de nouveau au-dessus de 1,12.
L'inflation définitive de septembre en zone euro devrait confirmer une accélération à 3,8 % sur un an, contre 3,2 % en août. L'inflation sous-jacente devrait progresser plus modérément à 2,5 %.
Ces données maintiennent la BCE sous pression. Le marché anticipe encore près de 75 points de base de resserrement supplémentaire, une trajectoire qui paraît toutefois agressive compte tenu de la faiblesse de l'activité, de la contraction de la production industrielle, du durcissement des conditions financières, et des tensions budgétaires françaises.
Le risque français reste un obstacle majeur pour l'euro. Une nouvelle dégradation du marché obligataire pourrait pousser les investisseurs à réduire leurs anticipations de hausse de la BCE, même si l'inflation reste élevée.
L'EUR/USD pourrait prolonger sa consolidation vers 1,1340-1,1350 si le dollar reste sous pression. Cependant, dans un véritable mouvement Risk-Off, l'euro devrait moins bien résister que le franc suisse ou le yen.
Biais EUR
Neutre à court terme, structurellement fragile.
GBP — Résiliente, mais probablement trop soutenue par les anticipations de taux
La livre sterling reste solide après une croissance britannique supérieure aux attentes.
Le PIB a progressé de 0,1 % en août, contre une contraction attendue de 0,1 %, tandis que la croissance sur trois mois atteint 0,7 %. La production industrielle a également dépassé les prévisions.
Cette résistance maintient en jeu une nouvelle hausse de la Banque d'Angleterre. Le marché valorise désormais près de 100 points de base de resserrement d'ici septembre prochain. Cette trajectoire paraît néanmoins excessive.
Andrew Bailey a reconnu que l'inflation supérieure à l'objectif restait extrêmement frustrante, mais il a également indiqué que les effets de second tour sur les prix et les salaires demeuraient jusqu'ici modérés.
Dans le même temps, les signes de fragilité du consommateur s'accumulent : hausse des défauts sur les cartes de crédit, recours important au crédit et pression persistante des coûts énergétiques.
La livre peut conserver son avantage face à l'euro, mais elle deviendrait vulnérable si le marché réduisait ses anticipations de hausse de la BoE.
Biais GBP
Légèrement haussier face à l'euro, neutre face au dollar.
JPY — La BoJ assume davantage sa normalisation
Le yen bénéficie du recul des rendements américains et du durcissement progressif du discours de la Banque du Japon.
Junko Koeda a estimé que la BoJ ne devait pas faire preuve d'une prudence excessive dans la remontée de ses taux. Selon elle, les conditions financières restent accommodantes, l'inflation sous-jacente approche 2 %, le taux neutre se situe probablement nettement au-dessus de 1 %, et le risque d'un dépassement durable de l'objectif augmente.
Le message a été renforcé au nom du gouverneur Kazuo Ueda : la banque centrale continuera d'augmenter son taux directeur si l'économie et l'inflation évoluent conformément à ses projections.
Le marché n'attribue qu'une faible probabilité à une hausse en octobre, mais estime à environ 82 % la possibilité d'un nouveau relèvement d'ici décembre.
Le pétrole élevé reste un facteur défavorable pour le Japon, mais la normalisation de la BoJ, la baisse des rendements américains et le risque d'intervention limitent le potentiel haussier de l'USD/JPY.
Biais JPY
Légèrement haussier.
AUD — La faiblesse de l'emploi modifie le débat sur la RBA
Le dollar australien reste sous pression après la destruction inattendue de 39 300 emplois en septembre.
Le chômage atteint 4,72 % et le taux de participation recule à 66,8 %. La baisse provient principalement de l'emploi à temps partiel, qui a diminué de 73 700 postes.
Ces données ont fortement réduit la probabilité d'une hausse de la RBA : environ 15 % pour novembre et autour de 43 % pour décembre.
L'AUD sous-performe ainsi malgré le recul du dollar américain. Sa sensibilité au risque mondial et au secteur technologique renforce également sa vulnérabilité.
Biais AUD
Baissier.
NZD — La RBNZ et l'activité protègent le kiwi
Le contexte néo-zélandais reste plus favorable.
Le PMI manufacturier a progressé de 53,3 à 56,5, signalant une accélération de l'activité industrielle. L'inflation alimentaire annuelle a parallèlement augmenté de 1,9 % à 2,4 %.
La RBNZ considère toujours que la prochaine évolution de son taux directeur est plus susceptible d'être une hausse qu'une baisse. La réunion d'octobre reste totalement ouverte entre une pause et un relèvement de 25 points de base.
Cette divergence avec la RBA devrait continuer de soutenir le NZD face à l'AUD.
Biais NZD
Légèrement haussier, notamment face à l'AUD.
CAD — Le pétrole reste le principal soutien
Le dollar canadien bénéficie d'un pétrole toujours élevé et du recul du billet vert.
Sa trajectoire reste néanmoins dépendante du marché énergétique. Les discussions américaines concernant un éventuel assouplissement des sanctions contre certains pétroliers de la « flotte fantôme » pourraient améliorer marginalement les capacités de transport et réduire les coûts de fret.
Cette mesure ne supprimerait cependant pas les risques sur les flux du Moyen-Orient.
Biais CAD
Légèrement haussier, mais dépendant du pétrole.
CHF — Une protection plus lisible que l'euro
Le franc suisse reste bien positionné dans l'environnement actuel.
Une nouvelle correction des actions technologiques favoriserait la demande pour les devises défensives, tandis que la baisse des rendements américains réduirait l'avantage du dollar.
La faiblesse des taux suisses limite son potentiel dans un environnement stable, mais le CHF devrait continuer de mieux résister que l'euro et les devises cycliques si l'aversion au risque augmente.
Biais CHF
Légèrement haussier.
Pétrole — Les réserves stratégiques réduisent la tension, pas le risque
Le Brent reste solidement installé au-dessus de 100 dollars, soutenu par les tensions au Moyen-Orient et les inquiétudes concernant les flux à travers le détroit d'Ormuz.
Les membres de l'Agence internationale de l'énergie prévoient de libérer les 100 millions de barils restants de leurs réserves d'urgence, dont environ 20 millions de barils de diesel. Cette décision peut réduire temporairement les tensions, mais elle ne remplace pas une normalisation durable de la production, du raffinage et des routes maritimes.
Les stocks commerciaux américains ont parallèlement reculé de 8,56 millions de barils, leur plus forte baisse depuis février. Une partie de ce mouvement provient toutefois des perturbations météorologiques ayant affecté la production offshore.
La disparition complète de la prime géopolitique nécessiterait probablement un accord crédible entre les États-Unis et l'Iran. Sans désescalade vérifiable, les replis du pétrole devraient rester limités.
Biais pétrole
Neutre à haussier, avec une volatilité élevée.
Or — Les rendements réels restent la variable déterminante
L'or poursuit son redressement au-dessus de 4 150 dollars, soutenu par le recul des rendements américains et du dollar.
Le métal jaune ne négocie pas uniquement les données économiques. Il réagit surtout à la manière dont le marché obligataire les interprète.
Tant que les rendements réels diminuent, l'or conserve un environnement favorable. Une remontée provoquée par un resserrement plus agressif de la Fed limiterait en revanche sa progression. Les inquiétudes concernant l'IA et les tensions géopolitiques renforcent également son rôle défensif.
Biais or
Prudemment haussier. Supports : 4 100 puis 4 060 dollars. Résistances : 4 200, 4 240 puis 4 330 dollars.
À surveiller
L'inflation définitive de la zone euro · Les prix américains à l'importation · La production industrielle américaine · L'évolution du taux américain à deux ans · La poursuite de l'aplatissement de la courbe 2-10 ans · La stabilité du secteur technologique et du crédit lié à l'IA · Le DXY entre 101,80 et 102,50 · L'USD/JPY autour de 157-158 · Les tensions au Moyen-Orient · Le Brent au-dessus de 100 dollars.
À retenir
Les données américaines ne montrent pas encore une économie en rupture. L'inflation reste élevée, la consommation résiste et une hausse de la Fed en décembre demeure le scénario dominant. Mais le comportement des marchés a changé : les investisseurs ne regardent plus uniquement la solidité de l'économie américaine, ils commencent également à se demander si les investissements massifs réalisés dans l'IA peuvent rester rentables dans un environnement de financement durablement coûteux. Cette inquiétude favorise les obligations souveraines, fait reculer les rendements longs et empêche le dollar de transformer les surprises inflationnistes en nouvelle impulsion haussière. Tant que les taux courts resteront élevés, le dollar conservera une protection. Mais tant que les rendements longs reculeront sous l'effet du risque IA, son potentiel d'appréciation restera plafonné.
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